中金发布研报指出，当前的美元周期表现出前所未有的韧性。这一轮周期中，美元与储备货币占比、财政贸易赤字扩张以及美国高通胀背离。美元周期的形成基于基本面、政策面和资金面三重机制，地缘政治因素也起到重要作用。实体与金融层面的正反馈机制使得美元周期容易“超调”。未来美元能否稳住，关键在于美国相对其他国家的经济市场表现及其自身的纠错机制。
特朗普政府引发的美元相对走弱趋势背后，更重要的结构性原因是中国在科技领域的追赶，使美国的科技叙事不再一枝独秀。科技前景的变化加上特朗普政府一系列举措，特别是风险资产定价的变化，让倾向于认为美元周期已到下行拐点。
自1973年布雷顿森林体系崩溃以来，美元经历了三轮主要升值周期。第一轮出现在1980至1985年，美联储大幅加息推动美元指数飙升。第二轮发生在1990年代中后期，得益于信息技术产业的崛起和全球化发展，美元指数累计上涨51%。第三轮始于2008年金融危机，尽管2017年时美元指数接近尾声，但新冠疫情和俄乌冲突再次推动美元走强。本轮美元上行已延续17年，累计上涨40%，成为布雷顿森林体系解体以来最长的美元上行周期。
本轮美元周期呈现出三个不同寻常的背离：一是与美元储备占比背离，二是与财政货币赤字扩张背离，三是与美国通胀背离。这些背离现象表明美元走势并非完全由传统因素决定。
对于美元周期的分析，从基本面来看，美元汇率取决于美国经济的相对表现；从政策面来看，美元走势受美联储货币政策影响；从资金面来看，跨境资金流动对汇率有显著影响。此外，地缘政治因素也不容忽视。美元周期中的正反馈机制包括实体经济和金融市场两个方面，导致美元估值可能已经偏离基本面。
近年来，全球投资者开始追逐黄金，海外投资者对美股的配置显著上升，流入美国的资金从购买美债转向购买美股。这反映了对美国科技前景的看好，尤其是人工智能革命的乐观预期。
2025年以来，基本面、政策面和资金面的边际变化及市场微观数据显示，美元可能已进入下行周期。美国相对优势在削弱，对美元资产的风险偏好下降，美国也有强烈的动机寻求美元贬值。衍生品市场数据也显示美元看空情绪浓厚。
即便美元处于下行周期，也不意味着美元会丧失储备货币地位。美国不会轻易放弃美元储备货币地位，但会利用贬值来获取更多收益。美元是否已到拐点，还需考虑美国自身的内部纠错机制。当前特朗普政府内部存在三股力量博弈，影响其决策的关键因素包括选民支持率和美债市场的约束机制。如果形势进一步恶化，也可能倒逼美联储进行货币宽松。
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